Период продаж наконец закончен?

• В ноябре мировые акции  оставались волатильными, но к концу месяца они все же немного выросли в цене.
• Акции развивающихся рынков показали в ноябре неожиданно хороший результат, намного превосходящий все остальные регионы.
• В последнее время упала доходность облигаций по всему миру, в связи с чем доходность по 10-летним казначейским обязательствам США опять оказалась ниже 3%.
• Сейчас в ценах на рынке учитываются еще два повышения процентных ставок в США в течении года.
• Не следует считать вызванное увеличением предложения снижение цен на товары и сырье знаком приближающейся рецессии.
• Похоже, подходит к концу период отставания акций развивающихся стран от акций развитых стран.

Хотя ноябрь и закончился в плюсе, мировые акции в течение месяца сильно колебались в цене

Если оценивать только статистические данные о месячной доходности мировых акций, может показаться, что в ноябре рынки оставались относительно спокойными, особенно по сравнению с предыдущим месяцем. Индекс мировых акций All Country World index (ACWI) вырос на 1,4%. Однако борьба между теми инвесторами, которые хотели купить на спаде, и теми, которые использовали повышение для продажи, вылилась в резкие колебания цен в течение месяца. В итоге, по данным ACWI, разброс цен за месяц доходил до 5%. Хотя до конца года остается еще месяц, уже можно сказать, что этот год был для глобальных инвесторов самым сложным после 2011 года.

Обрывая полугодовой период отставания, акции развивающихся рынков в ноябре резко пошли вверх, показав превышающий 4% рост. И все же акции развивающихся рынков продолжают отставать от всех остальных крупных регионов потеряв с начала года почти 9%. Сразу за ними идут европейские акции, снижение цен которых в этом году приближается к 8%.

Практически единственным крупным регионом, где фондовый рынок все еще удерживается в плюсе по итогам года, остается Северная Америка благодаря хорошим показателям акций США. А поскольку на долю Северной Америки приходится более половины индекса All Country World index, то и индекс мировых акций  держится в плюсе в этом году с ростом на 1,5%.

В последнее время процентные ставки по всему миру значительно снизились

Из-за страха перед повышением процентных ставок все связанное с ФРС остается в центре внимания. В прошлом месяце высказывания председателя ФРС Пауэлла о нейтральном уровне процентной ставки стали одной из основных причин, вызвавших распродажу мировых акций, поскольку они были трактованы как предупреждение о предстоящем значительном повышении процентных ставок. Однако в конце ноября Пауэлл заявил, что процентные ставки «остаются немного ниже того предполагаемого уровня, на котором они будут нейтральны для экономики».

Рынок воспринял это сообщение как сигнал о смягчении позиции ФРС и снижении числа повышений ставок в будущем. Инвесторы увидели в сообщении ФРС реакцию на незначительное смягчение экономических индикаторов и уменьшение инфляционного давления. Например, индекс цен на основные личные потребительские расходы (ЦПР) США, любимый показатель инфляции ФРС, снижается уже три месяца подряд, и его наиболее свежее значение – 1,78%. В то же время статистические данные о созданных в ноябре новых рабочих местах хотя и свидетельствуют о по-прежнему сильном рынке труда, но оказались ниже ожидаемых.

Соответственно, в ответ на эти данные значительно снизилась доходность по облигациям. Доходность по 10-летним казначейским облигациям США упала с максимума более чем на 30 базисных пунктов и опять находится ниже 3%. Также снизились, хотя и в меньшем размере, краткосрочные ставки. В результате текущей переоценки рынок ожидает повышения ставок ФРС в декабре с вероятностью 75% (что ниже, чем 80% месяц назад).

На более долгий период изменение ожиданий оказалось более существенным: если месяц назад рынок оценивал с 30-процентной вероятностью повышение ставок ФРС выше уровня в 3% к концу следующего года, то сейчас эта вероятность лишь немного превышает 5%. Это значит, что в данный момент инвесторы закладывают в цену еще два повышения ставки до следующего декабря.

Что может означать падение цен на нефть?

С начала октября цены на нефть упали на 1/3 из-за повышения предложения. Неожиданно сильное увеличение производства нефти в США и некоторые послабления в санкциях против Ирана привели к тому, что предложение нефти превысило спрос и началось накопление ее запасов.

Снижение цен на нефть потянуло вниз весь индекс товарно-сырьевого сектора. Однако не следует рассматривать снижение цен на товарно-сырьевые ресурсы как знак приближающейся рецессии, так как оно вызвано увеличением предложения, а не снижением спроса. Кроме того, поскольку сырье используется в производстве, низкие цены помогут снизить инфляционное давление. То есть, это способствует позитивному развитию финансовых рынков, так как центральные банки смогут дольше удерживать низкие процентные ставки.

История свидетельствует, что после снижения цен на товары и сырье, цены на мировые акции, как правило, растут. Так, начиная с 1988 года, индекс All Country World index повышался в среднем на 8,3% в год, следующий за снижением индекса Bloomberg Commodity Index. А это на 1,5% больше, чем среднее ежегодное повышение индекса в указанный период.

Находятся ли акции развивающихся рынков на точке поворота?

Акции развивающихся рынков в ноябре показали удивительно хороший результат, хотя еще рано говорить о долгожданном окончании периода отставания. Потенциальному росту этих акций способствуют несколько факторов.

Из-за долгого периода отставания при одновременном росте доходности акции развивающихся рынков оказались довольно дешевыми и в относительных, и в абсолютных значениях. Показатель текущего отношения цены к прибыли с поправкой на экономический цикл (CAPE) для акций развивающихся рынков составляет всего 12,5, тогда как его среднее историческое значение 15,8. Этот показатель намного ниже и своего текущего аналога для мировых акций в целом – CAPE 19,9.

Кроме того, сейчас складываются благоприятные экономические условия для развивающихся рынков. В течение последнего квартала статистика развивающихся стран показала значительное улучшение индекса Citigroup Economic Surprise index, который показывает, насколько сильно реальные экономические индикаторы отличаются от ожидаемых. Вместе с тем, тот же индикатор для развитых экономик ухудшился. То есть, по мере замедления экономического роста развитых стран начинается улучшение экономик развивающихся стран. Такое развитие событий должно привести к увеличению положительной разницы в скорости экономического развития развивающихся стран по сравнению с развитыми странами.

Опыт показывает, что относительное движение акций развивающихся и развитых стран в большой степени совпадает с разницей в скорости экономического роста. Иными словами, улучшение экономического роста в странах с развивающейся экономикой должно помочь фондовым рынкам региона обойти акции развитых стран. Дополнительный толчок развитию может придать улаживание торговых разногласий между США и Китаем. Первым шагом в правильном направлении стало 90-дневное перемирие после встречи «большой двадцатки». А крайне положительная реакция рынка показала, какой результат можно ожидать от окончания этой торговой войны.

Наконец, почти на 50% причина отставания акций развивающегося рынка в последние шесть месяцев заключается в девальвации валюты. В последнее время повысилось давление растущих процентных ставок по доллару США на валюты развивающихся стран, а это, в свою очередь, привело к ужесточению кредитных условий для этих стран, так как большая часть взятых ими кредитов номинирована в долларах США. Однако недавнее смягчение процентных ставок и инфляционных ожиданий в США может способствовать восстановлению валют развивающихся стран и стать дополнительной поддержкой для региональных акций.

Обзор

На фоне недавнего смягчения мировых экономических индикаторов встал вопрос о том, не движемся ли мы к глобальной рецессии. Что интересно, официальные определения рецессии различаются у ОЭСР и у Национального бюро по экономическому развитию (НБЭР) США. ОЭСР определяет рецессию как замедление развития ниже определенного трендового уровня, тогда как НБЭР говорит о сокращении ВВП. В результате ОЭСР считает, что после 2009 года мы уже пережили две рецессии, в 2011 и 2015 годах, но в США ни одной рецессии не отмечено.

В прошлом движение фондового рынка заметно различалось в тех случаях, когда отмечалась только рецессия по версии ОЭСР, от случаев, когда одновременно НБЭР объявляло о рецессии в США. Если отмечалась только рецессия по версии ОЭСР и не шла речь о рецессии в США, то индекс World Equity Index повышался в среднем на 6,5% в год с начала рецессии. Однако если одновременно происходила рецессия в США по версии НБЭР, мировые акции падали на 12,9% в год.

Анализируя происходящее, мы действительно видим замедление мирового экономического роста. Однако пока нет никаких признаков наступающей рецессии в США. Кривая доходов в США, которая становилась более плоской и которая считается одним из признаков потенциальной рецессии, в последнее время снова пошла вверх, как это видно на ее более длинном конце. Спред доходности при сравнении 30-летних и 10-летних бумаг сейчас находится на уровне 0,29%, что достаточно близко к многолетнему среднему значению 0,35%.

С учетом изложенного выше и того факта, что мировые акции по своей оценке сейчас находятся на уровне многолетних средних значений, можно ожидать, что в долгосрочной перспективе доходность по мировым акциям также будет близкой к многолетним средним значениям. Однако, учитывая текущие политические и геополитические риски, путь к этой доходности может быть достаточно извилистым. То есть, инвесторы должны быть готовы к нелегкой дороге.