В ожидании снижения процентных ставок мировые рынки акций достигли новых высот

Антон Скворцов
Руководитель команды инвестиционного анализа

• Мировые рынки акций восстановились после майских потерь и достигли новых рекордных уровней
• Первая половина этого года стала лучшим началом года на мировых финансовых рынках начиная с 2015 года
• Мировая экономическая активность продолжает замедляться, в промышленном секторе наблюдаются признаки спада
• Инвесторы ожидают весьма агрессивного смягчения денежно-кредитной политики как от Федерального резерва, так и от ЕЦБ
• Сезон корпоративной отчетности за второй квартал должен дать намеки относительно дальнейшего роста прибыли предприятий

Лучшее первое полугодие начиная с 2015 года

Несмотря на продолжающееся снижение темпов роста мировой экономики, июнь оказался позитивным месяцем для финансовых рынков - мировые рынки акций смогли восстановить большую часть потерь, понесенных в мае. Акции США снова лидировали по темпу роста, за месяц поднявшись почти на 7% и достигнув рекордного уровня. В июле акции продолжили дорожать, вследствие чего индекс мировых рынков акций ACWI так же достиг новых рекордных уровней.

Показатели фондовых рынков

* На основании ежемесячных данных
Источник: MSCI, finance.yahoo.com

Рост цен на акции развивающихся стран был более скромным, в результате чего их доходность с начала года значительно уступает доходности акций развитых рынков. Рост акций развитых стран с начала года почти в два раза превысил рост акций развивающихся рынков – 16,1% против 9,6% соответственно.

По сравнению с прошлым годом, когда ни один крупный класс активов не принес достойных результатов, первая половина этого года неожиданно оказалась лучшей начиная с 2015 года. В этом году цены выросли как на облигации, так и  на акции и сырье. Причем цены на сырье, показавшие наименьший прирост, выросли на 4,5%.

Доходность за календарный год различных классов активов

Источник: Bloomberg

Замедление темпов роста мировой экономики обуславливает снижение инфляционных ожиданий

Поскольку текущие экономические показатели не демонстрируют признаков улучшения, инвесторы по-прежнему возлагают большие надежды на то, что центральные банки применят монетарное стимулирование для поддержки мировых финансовых рынков. Поэтому новости, которые обычно воспринимались как плохие, в частности новости об экономических показателях, оказавшихся хуже ожидаемых, были восприняты инвесторами как хорошие и обусловили рост мировых рынков акций, поскольку инвесторы посчитали, что вследствие таких новостей возросла вероятность снижения процентных ставок.

Мировая экономическая активность действительно продолжает снижаться, и многие показатели указывают на то, что рост и дальше будет замедляться. Недавно полученные данные касательно индекса деловой активности (PMI) говорят о том, что в мировой промышленном секторе присутствуют признаки спада; скромный рост еще наблюдается лишь в США. Таким образом, общий экономический рост поддерживается в основном за счет сильного сектора услуг.

Индексы деловой активности (PMI) для выбранных стран

Источник: Bloomberg

Вследствие замедления экономического роста ослабевает инфляционное давление. В результате этого как  текущие показатели инфляции, так и долгосрочные инфляционные  ожидания продолжали снижаться и сейчас находятся на уровне существенно более низком, чем целевые уровни центральных банков. В США долгосрочные инфляционные ожидания опустились до самого низкого уровня начиная с 2016 года, а в еврозоне – до таких низких значений, какие не наблюдались последние 15 лет. Поскольку одной из главных обязанностей центрального банка является поддержание стабильной инфляции, такое снижение прогнозов дало инвесторам основание полагать, что центральные банки вмешаются и применят монетарное стимулирование, снизив процентные ставки. Председатели ЕЦБ и Федерального резерва действительно подтвердили готовность смягчить денежно-кредитную политику.

Долгосрочный прогноз инфляции

Источник: Bloomberg

Текущие рыночные цены учитывают весьма агрессивные дополнительные стимулирующие меры со стороны как Федерального резерва, так и ЕЦБ

Председатель Федерального резерва Пауэлл в своих недавних речах признал, что резкий спад в мировом промышленном секторе и усилившаяся напряженность в вопросах торговли представляют риски для экономики. Поэтому Пауэлл заявил о готовности снизить в июле процентные ставки в качестве предупредительной меры с целью поддержания экономики. Поэтому инвесторы убеждены, что США понизит процентную ставку уже в июле. Вопрос лишь в том, насколько она будет снижена: инвесторы предполагают около 20-процентную вероятность того, что ставка будет снижена на 50 базисных пунктов.

В целом, ожидания инвесторов по части темпа смягчения денежно-кредитной политики в данный момент довольно агрессивны. Рыночные цены учитывают снижение процентной ставки приблизительно на 0,8 процентных пункта в течении года. В следствии этого, доходность 10-летних государственных облигаций США вернулась к значению 2%, поскольку инвесторы, в ожидании снижения процентной ставки, направили капитал в активы с фиксированным доходом.

Несмотря на то, что на данный момент процентная ставка в еврозоне отрицательна, ЕЦБ также подтвердил готовность применить дополнительные меры стимулирования. Глава ЕЦБ Драги сообщил, что у центрального банка еще есть инструменты для дополнительного смягчения денежно-кредитной политики. Поэтому инвесторы ожидают, что на заседании ЕЦБ, которое состоится в сентябре, будет объявлено о снижении процентной ставки на 20 базисных пунктов и о повторном запуске программы покупки облигаций. Такие ожидания стали причиной того, что доходность 10-летних государственных облигаций Германии опустилась до небывало низкого уровня в -0,4%. Кроме того, инвесторы теперь предполагают, что процентные ставки еврозоны будут отрицательными до 2025 года.

Также было объявлено, что нынешний директор-распорядитель МВФ Кристин Лагард была избрана следующим председателем ЕЦБ и вступит на эту должность в ноябре 2019 года. Такой выбор удовлетворил инвесторов, поскольку Лагард, как считается, поддерживает Драги в его действиях в рамках денежно-кредитной политики, а также кажется открытой к нетрадиционной денежно-кредитной политике. Следовательно, ожидания инвесторов по части дальнейших мер денежно-кредитной политики ЕЦБ остались неизменными.

Смягчение денежно-кредитной политики должно удерживать доллар США под давлением
Изменения в относительных уровнях процентных ставок играют важную роль в определении динамики валютных курсов. Если разница в процентных ставках изменяется в пользу какой-либо страны, то ее валюта обычно начинает дорожать. Согласно данным, собранным начиная с 2005 года, обменный курс EUR/USD, в целом, следует изменениям разницы в процентных ставках евро и доллара.

Обменный курс EUR/USD против разницы процентных ставок еврозоны и США

Источник: Bloomberg

Учитывая тот факт, что процентные ставки евро сейчас отрицательны, ЕЦБ имеет гораздо меньше пространства для дополнительного снижения процентной ставки, чем Федеральный резерв. Следовательно, с европейские процентные ставки должны стать относительно более привлекательными по сравнению со ставками на доллар. Данная тенденция может помочь повысить обменный курс EUR/USD к концу года.

Сезон корпоративной отчетности за второй квартал будет иметь большое значение в формировании ожиданий инвесторов по части дальнейшего роста прибыли

В июле начинается сезон корпоративной отчетности за второй квартал 2019 года. Мировые прогнозы роста доходов продолжают снижаться, однако к концу года ожидается ощутимое возобновление роста. Поэтому в течение данного сезона отчетности будут особенно внимательно отслеживаться намеки на предполагаемый будущий рост прибыли.

По данным I/B/E/S, прибыль предприятий США во втором квартале 2019 года должна остаться на том же уровне, на каком она была год назад. В Европе аналитики предсказывают скромный рост прибыли на 0,8% по сравнению со вторым кварталом 2018 года.

Однако смотря на год вперед, аналитики ожидают существенное восстановления роста прибыли. Предполагается, что прибыль предприятий еврозоны в течение следующего года вырастет на 7,4%, в то время как в США предполагается рост прибыли на 7,5% в течение того же периода. Кроме того, инвесторы возлагают огромные надежды на рост прибылей предприятий развивающихся стран, ожидая, что они увеличатся на 9,7% в течение следующего года.

Маржи прибыли предприятий

Источник: Bloomberg

Такие смелые прогнозы роста повышают риск того, что реальные данные принесут разочарование. Маржи прибыли предприятий развитых стран в общем и в особенности в США близки к рекордным уровням, что означает, что прибыль должна расти, главным образом, за счет повышения доходов. Следовательно, такие смелые прогнозы роста довольно сильно полагаются на ожидание восстановления роста мировой экономики к концу этого года. И лишь маржи прибыли предприятий развивающихся стран находятся пока еще примерно на 30% ниже рекордных уровней, достигнутых в 2007 году, поэтому им есть куда расти.

Перспективы

После недавнего роста цены на мировых фондовых рынках превосходят долгосрочные исторические средние уровни. Хотя в целом стоимость мировых акций далека от экстремальных значений, в некоторых регионах, например, в США, акции уже довольно дорогие. В то же время акции развивающихся стран по-прежнему относительно дешевые. Несмотря на это, такие уровни оценки предполагают дальнейший уверенный рост прибыли предприятий для поддержания тенденции повышения цен на акции.

Поэтому для акций мировых рынков крайне важно восстановление роста экономики во второй половине этого года. Долгожданную надежду инвесторам принесло заключенное в ходе саммита G20 перемирие между США и Китаем в отношении торговой войны. Хотя никаких конкретных соглашений в ходе саммита заключено не было, возобновление переговоров дало инвесторам основание надеяться, что к концу этого года будет заключено торговое соглашение, которое обеспечит столь необходимую поддержку мировой экономике.

Кроме того, низкие процентные ставки должны пойти на пользу мировым рынкам акций. Снижение процентных ставок помогает улучшить маржу прибыли, обеспечивая низкий уровень расходов на финансирование. Более того, стоимость акций обычно растет, когда Федеральный резерв понижает процентные ставки. Исторически отношение цены на акцию к прибыли (P/E) для акций США росло в среднем на 10% через год после того, как Федеральный резерв впервые понизил процентную ставку (по данным, собранным начиная с 1980 года). Однако историческая средняя стартовая стоимость (уровень P/E) во время первого понижения процентной ставки была существенно ниже текущей. Поэтому присутствует высокая вероятность того, что на этот раз история может не повториться.

Изменение в оценке (отношение цены к прибыли, P/E) индекса акций S&P 500 во время первого понижения процентной ставки Федеральным резервом

Источник: Bloomberg, расчеты Luminor

Кроме того, уровни цен на активы с фиксированным доходом сейчас достаточно высоки вследствие ожиданий агрессивного понижения процентной ставки. В связи с этим есть вероятность, что центральные банки могут быть не в состоянии понизить процентные ставки с ожидаемой скоростью, если при улучшении экономических показателей инфляционное давление усилится. Это может привести к переоценке ожиданий на рынках с фиксированным доходом, вследствие чего процентные ставки возрастут, а цены на облигации понизятся.

В целом, в краткосрочной перспективе риски остаются высокими, что в свою очередь может обуславливать более резкие колебания цен на активы. Однако когда будут найдены решения данных краткосрочных рисков,  цены на мировых рынках акций могут с большой вероятностью продолжить рост.